智能交互龙头视源股份增收不增利，营收同比增长23.91%净利减少10.65%

上述数据可见，视源股份增收不增利现象明显。去年视源股份营业收入终于突破了2018年至2020年三年年均170亿元左右的营收平台，首次超过200亿元大关。但归母净利润并未相应跟进，不增反降，较上年少了2个亿。

界面新闻发现，视源股份误判原材料价格走势，在上半年价格高位之时过量备货，以致公司成本高企，毛利率下滑。同时，公司主打产品销量连年下滑，视源股份的日子有些难过。

“去年行业在存货和毛利率都会受到影响。”视源股份证券事务部人士对界面新闻表示，备货方面，公司是基于原材料价格上涨，供应紧缺，结合下游市场情况做策略性的备货，并遵循先进先出的原则来使用。

主打产品销量连年下滑

视源股份营收增长点在交互智能平板业务、新业务及海外业务。

视源股份产品主要包括液晶显示主控板卡、交互智能平板两大类，去年这两大业务有升有降。

其中，液晶显示主控板卡产品实现营业收入62.08亿元，同比下滑2.38%，营收占比由37.12%降至不足三成。2019年之前，这一业务曾支持着营收半壁江山。

交互智能平板业务是营收增长点。这一业务去年营业收入109.31亿元，同比增长36.99%，营收占比上升了近5个百分点，已过半。

其他业务继续成长，营收占比上升至近二成，同比增长46.42%至40.87亿元。

制图：界面新闻证券组

液晶显示主控板卡是液晶电视的核心部件之一，与液晶电视的需求绑定。

值得注意的是，去年全球电视市场出货量结束了增长趋势，大降6.2%。依据奥维云网数据统计，全球液晶电视2019年、2020年、2021年出货量分别为22,628.80万台、22,875.17万台、21,453.05万台。

受终端需求影响，视源股份液晶电视主控板卡同期销量连续两年下滑。同期，视源股份液晶电视主控板卡同期销量分别为7,332.97万片、7,130.09万片、6,772.31万片，分别占各期全球液晶电视主控板卡出货量的比例为32.41%、31.17%、31.57%。

尽管视源股份在全球液晶显示主控板卡市场仍占据了超过30%的份额，但连年下滑的销量拖累了公司整体增长。

教育业务为希沃（SEEWO）品牌。2021年，视源股份教育业务实现营业收入68.42亿元，同比增长20.53%。

面向企业服务业务品牌为MAXHUB。去年视源股份企业服务市场实现营业收入17.41亿元，同比增长25.25%。根据迪显咨询统计显示，2021年MAXHUB交互智能平板实现中国大陆会议市场销量市占率27.5%。

对于液晶电视主控板卡业务未来是否继续下滑，视源股份证券部称，板卡业务暂无相关的趋势预判。不过，“我们正通过板卡部件的优势延伸拓展到其他细分领域，包括白电业务及供应链服务等领域。”

生活电器业务和LED产品业务是个小亮点。生活电器业务实现营业收入5.05亿元，同比增长122.80%；LED显示业务实现营业收入4.75亿元，同比增长超50%。

同时，视源股份还在孵化计算设备及服务、电力电子、机器人等新业务。去年，公司新设的公司包括广州视源创新科技有限公司、广州视源人工智能创新研究院有限公司等五家。

海外市场营收激增毛利率大降

海外市场是视源股份去年表现最为突出的部分。报告期，视源股份在海外已覆盖教育、企业服务等市场，主要产品涉及交互智能平板、商用纯显、UC音视频等。

海外市场营收占比大幅上升。2021年，公司实现交互智能平板等终端产品在海外市场的营业收入40.26亿元，同比增长95.55%。整体国外地区的营业收入达50.05亿元，同比增长76.24%，营收占比由2020年的16.46%上升至23.58%。

制图：界面新闻证券组

然而，国外地区的毛利率降幅高达6.10个百分点，这也是视源股份增收不增利的一大原因。

往年，国外市场毛利率通常超过30%，高于国内市场25%左右的水平。但2021年局势扭转。

国外市场毛利率由31.32%降至25.12%，已低于国内市场的25.46%。

以至于视源股份整体销售毛利率连降两年，近三年分别为27.32%、26.55%和25.38%。

三部分产品毛利率悉数下滑，液晶显示主控板卡、交互智能平板和其他业务毛利率分别下滑2.90个百分点、2.45个百分点和1.20个百分点。

对于国外市场毛利率下滑的原因，视源股份证券事务部人士对界面新闻称：“去年海外市场的竞争比较激烈。”

尽管盈利能力下降，但未来海外市场仍将是视源股份的一大主增长阵地。

迪显咨询报告显示，截至2020年底，教育市场交互智能平板在中国的渗透率为59%，而在全球的渗透率仅为14%。因此，海外交互智能平板的需求有较大的提升空间。

报告预计，未来5年海外教育市场交互智能平板的预估复合增长率为19%，海外会议市场交互智能平板的预估复合增长率为30%。

误判形势上半年高位备货

毛利率下滑的主因在于原材料成本的上涨。界面新闻对比视源股份去年年报及中报发现，公司在去年上半年原材料价格高位之时进行大量备货，或许是公司去年整体成本居高不下的原因所在。

2021年，国内外经济环境错综复杂，新冠疫情反复，全球电子产业链上游部分原材料供应紧张、价格大幅上涨。视源股份的核心原材料包括液晶面板、芯片等价格均大幅上涨，尤其在上半年涨幅明显。

“在教育业务、会议业务，包括海外市场，都会用到面板，有大屏需求。”证券部人士称。

以液晶面板为例，去年面板价格经历了一个冲高回落的过程，拐点在6月底7月初，下半年全球液晶显示面板的供应趋于宽松，面板价格断崖式下跌。

上半年面板均价处于整体周期高位，Wind数据显示，55寸液晶电视面板价格年初报价182美元/片，年中最高报价228美元/片，在年末报121美元/片。2022年一季度，面板价格还在下滑，3月份55寸液晶电视面板报价已跌至107美元/片，较去年初下跌超四成，较最高位也已腰斩。

视源股份正是在高位区间放量备货。

年报显示，视源股份2021年期初存货价值18.29亿元，期末存货23.83亿元，同比增长超过30%。其中，原材料从期初11.67亿元增至13.22亿元，增幅约13%。

对比年初及年末数据，似乎尚在合理范围中，但翻开中报可发现异常。视源股价在2021年上半年末存货价值高达38.57亿元，较期初增幅超过110%；其中原材料账面价值22.28亿元，增幅超过90%。存货占总资产的比例也由14.56%巨增至26.70%。

视源股份2021年中报存货分类

视源股份2021年年报存货分类

从单季数据来看可发现，视源股份在二季度更是加速备货，随后下半年再将存货慢慢消化回归正常。

在这并非视源股份传统的备货方式。公司存货及销售有着明显的季节变化，通常下半年是视源股份的销售旺季，尤其是第三季度是营业收入的高峰，也是存货高峰。

从历史数据来看，视源股份的年内存货最高位均发生在第三季度，但在2021年这个高值提早了一个季度到来。

视源股份误判了原材料价格走势。适量的存货利于企业抵御风险正常经营，但在高位过量备货，则推高了成本，吞噬了利润。

视源股份存货的另一大隐患在于库存商品。

截至2021年末，公司液晶显示主控板卡库存量271.89万片，较上年末增加了超过100万片，增幅65.29%；交互智能平板库存量6.96万台，较上年末增加51.30%。

对此，公告解释称，液晶显示主控板卡、交互智能平板的库存量增加，主要为公司根据客户需求情况，结合半导体供应持续紧张、新冠疫情的不确定性、2022年春节等因素策略性备货所致。

事实上，下半年视源股份同样是在去库存阶段。库存商品账面价值年初、年中、年末分别为5.70亿元、14.45亿元和9.44亿元，年末较期初增长65.61%，较期中下滑34.69%。

二级市场上，视源股份股价在去年一度上冲至148.81元/股，市值最高超过990亿元。最新收盘价68.70元/股，市值458亿元，较高位蒸发超过500亿元。

在股价回调过后，视源股价动态市盈率在27倍。面板正处于下行周期，公司成本压力缓解，盈利能力改善，机构纷纷看好视源股份后市表现。国信证券给出“买入”评级和90.54元/股的目标价，海通证券给出“优于大市”的评级和最高100.5元的目标价。